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第２節　アメリカの景気後退の深刻化と金融危機の長期化

２．金融危機と実体経済悪化の悪循環

   このように、アメリカでは景気が後退しており、深刻な状況が続いているが、この背景には、08年９月15日の大手投資銀行リーマン・ブラザーズの破たんに端を発した金融危機の影響がある。今回の金融危機については、金融機関の経営不安や一部金融市場の機能不全が継続しているなど、いまだ収束する兆しがみえていない。このため、金融部門の機能低下が信用収縮等を通じて大きな下押し圧力となり、実体経済に負の影響を及ぼしている。さらに、足元では、実体経済の落ち込みが不良債権の増加等を通じて金融機関のバランスシートを悪化させ、更なる信用収縮につながるなど、金融危機と実体経済悪化の悪循環が生じている（第1-2-7図）。こうした事態がアメリカの景気後退を一層深刻なものとしている。
   金融システムの安定化が景気回復の不可欠の条件と認識される中、08年秋以降、金融安定化に向けた様々な取組が行われている。今後のアメリカ経済の回復の姿を見極める上で、金融市場における主体である金融機関、家計、企業を取り巻く状況を把握し、金融危機と実体経済悪化の悪循環の様相をとらえることは極めて重要である。
   以下では、こうした金融部門と実体経済の負の連鎖構造について検討する。

（１）金融部門から実体経済への影響

●貸出態度の厳格化
   06年に入ってからの住宅市場のバブル崩壊とその後のサブプライム住宅ローン問題による住宅金融市場の混乱は、住宅ローン証券化商品の価格下落を招き、そうした商品を保有する金融機関のバランスシートを大きく悪化させることとなった。多額の不良資産を抱え、財務状況が悪化した金融機関は、家計や企業への貸出態度を厳格化させている。金融機関における貸出態度の厳格化は、当初、住宅ローンだけでみられたが、07年８月のヨーロッパ大手金融機関ＢＮＰパリバ傘下の投資ファンドが償還凍結を発表したいわゆる「パリバ・ショック」や、08年３月のアメリカ大手投資銀行ベア・スターンズの経営危機といった事態によって、金融市場における混乱の度合いが強まるにつれて、住宅ローン以外の消費者向け貸出や企業向け貸出にも、厳格化の動きが広がった（第1-2-8図）。ＦＲＢが実施している商業銀行における貸出態度の調査結果をみると、08年半ばには、商業不動産向け貸出や企業向け貸出も上限に近いところまで貸出態度が厳格化している(2)。

●金融機関の貸出動向
   こうした中、商業銀行における貸出動向をみると、全体の貸出額は、08年10月をピークに、緩やかな減少傾向となっている（第1-2-9図）。商業銀行の貸出額が減少している要因としては、資金供給側の要因、すなわち、商業銀行の貸出態度の厳格化やバランスシートの改善に向けた資産縮小の動きが顕在化しているものと考えられる。現在も、景気後退が深刻化していることや、金融機関における損失の拡大が今後も続くことが見込まれることからすれば、今後も商業銀行の貸出額の減少傾向は継続する可能性が高い。以下、家計向けの貸出動向、企業向けの貸出動向のそれぞれについて概観する。

●家計向け貸出の動向
   個人への貸出動向について、消費者信用残高の動きをみると、08年前半までは前月差で比較的堅調に増加してきたが、08年７〜９月期の前月差平均は前期に比べて大幅に低下した（第1-2-10図）。さらに、リーマン・ショック後の08年10〜12月期、09年１〜３月期には、前月差平均で大きくマイナスに転じており、貸出態度の厳格化により個人が消費者信用を通じた資金の借入れが困難な状況にあることがうかがわれる。このうち、リボルビング信用（クレジットカード等）については、08年半ば以降、大幅な減少傾向にある。公的資金注入を受けた21金融機関について、クレジットカード・ローンの与信枠の推移をみると、08年10月時点の３兆3,600億ドルから、09年３月時点では２兆9,700億ドルとなるなど、大きく減少している(3)。非リボルビング信用（自動車ローン、教育ローン等）についても、08年半ば以降は増加ペースが鈍化しており、09年に入っても依然として低調に推移している。
   消費者向けの信用については、金融危機により、ＡＢＳ（資産担保証券）市場が事実上機能停止に陥ったことの影響も強く受けている。アメリカでは、クレジットカード会社や自動車ローン会社等が、消費者ローンを担保とした証券を発行することにより、リスクの分散を図るとともに、新たな消費者向け貸出のための資金調達を行っていた。しかしながら、ＡＢＳ市場においては08年９月の金融危機発生を境に新規のＡＢＳの発行が急激に減少しており、発行残高も08年以降減少が続いている（前掲第1-1-12図）。こうしたＡＢＳ市場の機能不全は金融機関による消費者向け貸出の供給能力の低下を招くこととなり、与信の減少の一因となっている。
   また、住宅ローンについては、住宅価格とともに住宅ローン金利が大きく低下していることから住宅取得環境の改善が進んでいる。しかし、モーゲージ申請件数をみると、住宅ローンの借換用の申請は増加しているものの、購入用の申請は依然として低調である（第1-2-11図）。また、購入用のローンを申請したとしても、金融機関の貸出態度が厳格化している中では、実際にローンの借入れまでたどり着くケースはかなり限られていると考えられる。

●企業の資金調達の現状
   企業が資金調達を行う手段としては、株式や社債の発行といった直接金融と金融機関からの借入れといった間接金融による２通りの方法がある。まず、社債やコマーシャル・ペーパー（ＣＰ）の発行等による資金調達をみると、08年９月中旬以降の金融危機によって社債スプレッドが急拡大するとともに、ＣＰの発行残高は急減した。その後、社債スプレッドについては、08年末から09年初めをピークに低下傾向にあるものの、格付けの低いものを中心に引き続き高い水準にとどまっている（前掲第1-1-10図）。
   一方、ＣＰ市場については、08年10月中旬にかけて一時的に市場機能停止に近い状態に陥ったが、ＦＲＢがＣＰの直接的な買取りを行う新たな制度（ＣＰＦＦ：Commercial Paper Funding Facility）を開始すると、発行残高は増加傾向となり、09年初めには08年９月の金融危機前の水準に近いところまで回復した。しかし、その後は、ＦＲＢが購入した90日物のＣＰが償還期限を迎えるとともに、発行残高は再び減少傾向を強めている（第1-2-12図）。
   他方、商業銀行における商工業向け貸出の動向をみると、08年前半までは比較的堅調に推移してきたが、同年後半以降は、前年同期比で伸び率が減少傾向となっている（前掲第1-2-9図）。この背景には、家計向け貸出と同様に、金融機関における貸出態度の厳格化やバランスシートの改善に向けた資産縮小の動きといった要因が影響していると考えられる。
   こうした企業の資金調達をめぐるひっ迫した環境は、企業の長期的な設備投資計画や短期的な資金繰りに影響を与えていると考えられる。企業の投資活動について、ＧＤＰ統計の民間設備投資をみると、08年７〜９月期に前期比年率▲1.7％と減少に転じた後、同年10〜12月期には同▲21.1％、09年１〜３月期には同▲36.9％と過去最大の減少となっており、需要低迷による生産の減少に加えて、金融危機による資金調達の困難な状況も影響していると考えられる（第1-2-13図）。

●資金需要側の要因
   なお、上述のような消費者向け及び企業向け貸出の減少の背景には、金融機関の貸出態度の厳格化といった資金の供給側の要因に加え、需要側の要因もある。景気の急速な悪化を背景に家計や企業のバランスシートは悪化しており、将来所得に関する不確実性が高まっていることから、新たな資金の借入れに慎重になっていることが考えられる。消費者マインドの推移をみると、09年２月には、67年の統計開始以来最低の水準を更新するなど、08年半ば以降は記録的な落ち込みがみられ、景気の先行き不安から耐久財の購入にも慎重な態度がうかがえる（第1-2-14図）。また、製造業や建設業の景況感についても、足元では改善がみられるものの依然として低水準であり（前掲第1-2-4図）、また企業収益も大きく落ち込んでいることなどから（第1-2-15図）、企業の設備投資資金需要も抑制されていると考えられる。

●実体経済への影響
   以上のように、金融市場の機能低下を受けて金融機関は家計や企業に対する貸出の抑制を強めており、実体経済は厳しい状況が続いている。先行きについては、ＯＥＣＤの分析によれば、アメリカでは金融機関が貸出態度を厳格化してから４四半期のラグを経て信用収縮が顕在化し、貸出への影響は２〜３年後まで続く傾向があるとされている(4)。このため、今後、個人や企業への貸出に対する厳格化の影響が顕著に現れてくる可能性が高く、金融の実体経済への下押し圧力は当面継続するものと考えられる。

コラム1-1：アメリカの自動車販売とビッグ３の動向    商務省の統計によれば、2009年に入ってからのアメリカの自動車販売台数（注１）は、年換算で１月以降、４か月連続で1,000万台割れが続いている。特に、２月の910万台は81年12月以来の歴史的に低い水準であった（図１）。年間販売台数についても、08年は1,323万台となり、96年以降続いていた年間1,500万台以上の水準を大きく割り込み、07年から300万台近くも減少した。こうした自動車販売台数の大幅な減少の原因は、07年12月からの景気後退による消費の落ち込みであるが、08年９月の金融危機発生以降、販売台数の落ち込みが加速しており、個人消費の落ち込みと比較しても自動車販売台数の減少は大幅なものとなっている。    このような大幅かつ急速な自動車販売台数の減少を受けて、国内外の自動車メーカー各社は苦境に立たされているが、その中でもこの数年間営業赤字が続いているビッグ３（注２）では、シェア低下や販売台数の減少により、経営状況が悪化した（図２、表３）。08年12月19日、資金繰りに困窮し、支援を要請したＧＭとクライスラーに対して、政府は09年２月18日までに抜本的なリストラを含む再建計画の策定を求め、その上で両社の再建実現可能性を判断するとし、つなぎ資金としてＧＭに134億ドル、クライスラーに40億ドルの融資を実施することを発表した。その後提出された両社の再建計画には、人員削減、生産体制見直し、車種削減等が織り込まれていたものの、08年12月時点から販売状況が更に悪化したことから、ＧＭは最大166億ドル、クライスラーは50億ドルの追加支援を要請するに至った。    再建計画を受けて政府は、オバマ大統領直属の自動車作業部会を組織し、計画内容とその実現可能性について評価したが、３月30日に政府は、両社の再建計画が不十分であるとし、ＧＭには60日以内により大胆な経営合理化を含む再建計画の再提出、クライスラーには30日以内にイタリア・フィアットとの提携合意等を実施するよう要求する一方で、両者に対してその間の運転資金を提供した。    ＧＭとクライスラーは、再建計画の実現性を確実にするため、労働組合や債権団との交渉を進めた。しかし、両社とも債権団との債務圧縮交渉が難航したことを受けて、ＧＭは09年６月１日に、クライスラーは同年４月30日にそれぞれ連邦破産法第11条を申請し、抜本的な再建を図ることとなった。破産法を申請したＧＭに対し、アメリカ政府は301億ドル、カナダ政府及びオンタリオ州政府は91億ドルの支援を発表し、クライスラーに対しても、アメリカ政府は81億ドル、カナダ政府及びオンタリオ州政府は24億ドルの支援を発表した。    ＧＭは、これらの支援を受けて、60〜90日間でブランドや操業体制をリストラした上で新生ＧＭとしての再建を目指すとしている。一方、クライスラーは、イタリア・フィアットとの提携に合意し、同年６月１日に裁判所が提携の合意を承認したことにより、破産法の申請から短期間で新生クライスラーに向けた再建を進めている。    自動車販売台数が年換算で1,000万台以下に落ち込む中で、ビッグ３の本格的な再建の実現は自動車販売台数の回復と密接な関係がある。そこで関連指標や公表情報から今後の自動車販売の見通しについて検討してみる。まず、マイナス要因としては、（１）アメリカでは自動車購入時のローン利用割合が高いが、個人に対する貸出態度が厳格化しており、消費者ローン残高が減少するとともに自動車ローンの利用率が減少していること（図４）、（２）貯蓄率が05〜07年の平均0.5％から09年には４％台まで急速に上昇しているように、家計においてバランスシート調整の動きがみられること、（３）消費者信頼感指数の今後６か月以内の自動車購買計画は、09年４月には4.8と依然として低水準に留まっていること（前掲図１）、（４）雇用者数が大幅に減少しており、消費の下押し圧力が強いことが指摘できる。    一方、プラス要因としては、（１）09年１月まで８％台と高止まっていた自動車ローンの金利が、09年３月には２％台に急低下したこと（前掲図４）、（２）09年２月に成立した経済再生・再投資法に新車購入時の州・地方政府の売上税の税額控除が盛り込まれたことなどがある。    以上のように、政府の政策努力はあるものの、家計消費や個人への与信回復に依存するところが大きいことから、自動車販売の回復には相当の期間を要すると考えられる。

（２）実体経済から金融市場への影響

●住宅バブル崩壊の影響
   住宅市場では、05年後半以降の住宅ローン金利の上昇や住宅価格の高騰を受けた住宅需要の後退により、06年以降住宅投資の減少が続くなど、調整が長期化している。住宅投資の先行指標となる住宅着工件数をみると、06年１月に年換算227.3万件のピークを付けた後、急速に減少している（第1-2-16図）。09年１月には、年率48.8万件（59年統計開始以来の最低値）まで低下し、ピーク時の約２割程度にまで縮小している。また、住宅販売についても大幅に減少している。高水準にあった住宅在庫は住宅投資の減少を受けて徐々に縮小傾向にあるものの、在庫販売比率は、09年３月には新築住宅で10.7か月分、中古住宅で9.8か月分と、適正水準とされる５か月を大きく上回っており、極めて高い水準で推移している。
   住宅価格においても低下傾向が継続している。ケース・シラー住宅価格指数（10都市）をみると、06年６月をピークに、以後、低下傾向にあり、08年12月までにピーク時から28.3％下落した（第1-2-17図）。また、主要都市別にみると、ニューヨーク、ボストンといった北東部の都市ではピーク時（06年６月）から15％程度の低下にとどまっているのに対し、フェニックス、ラスベガス、サンフランシスコといった西部の都市では40％以上も下落するなど、地域間の格差も大きい。さらに、先行きについて、同指数の先物価格をみると、10年５月が底となっており、同月までにピーク時から約41％も低下することが見込まれている。
   こうした住宅市場の調整は、サブプライム住宅ローンだけでなくプライム住宅ローンにおいても、住宅ローン債務者の延滞や債務不履行による差押えを増加させ、住宅ローン証券化商品の価格の下落や市場取引の停滞を招いている。住宅ローン全体の延滞率は08年10〜12月期に7.88％と、79年の調査開始以来の最高値を記録している（第1-2-18図）。さらに、住宅ローン件数に占める差押え中の物件の比率は、08年10〜12月期に3.30％と、07年７〜９月期以来、６期連続で過去最高値を更新している。このため、住宅ローンや住宅ローン証券化商品を多数抱えた金融機関においては、保有資産の不良債権化によって経営が大きく圧迫されており、不良債権の増加による損失の拡大が更なる貸し渋りを助長するなど、信用の収縮を加速させている。

●実体経済の悪化とその影響
   金融危機によってもたらされた実体経済の悪化は、個人の債務延滞・不履行や企業の倒産等を一層拡大させることとなり、金融機関の経営基盤の更なる弱体化につながっている。商業銀行におけるクレジットカード・ローンの延滞率、損失処理率をみると、06年以降上昇を続けている (第1-2-19図)。実体経済の悪化の深まりを受けて、金融機関の損失が拡大していることがうかがえる
   ＩＭＦが公表した国際金融安定化報告書の推計によれば、09年４月におけるアメリカで組成された住宅ローン、商業用不動産ローン、消費者向け貸出債権等にかかる潜在的な損失額（2.7兆ドル）は、08年10月時点（1.4兆ドル）に比べて大幅に拡大するなど（前掲1-1-7表）、実体経済の悪化を受けた家計・企業部門による債務延滞・不履行の拡大が、金融機関のバランスシートを一層悪化させている。
   以上のように、住宅市場の更なる調整や家計・企業部門に対する貸出の不良債権化を通じて、金融市場に更なる負の影響がもたらされており、金融危機と実体経済悪化の悪循環が深刻化している。政府・中央銀行による金融安定化に向けた取組により、市場機能も徐々に改善すると思われるが、こうした悪循環の解消には、まだしばらく時間を要するものと考えられる。

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